一、購(gòu)買(mǎi)企業(yè)與購(gòu)買(mǎi)企業(yè)財(cái)產(chǎn)

雖然企業(yè)并購(gòu)?fù)ǔ１焕斫鉃槠髽I(yè)的買(mǎi)賣(mài)，但在現(xiàn)實(shí)中，存在兩種不同的情況，一種最終交割的是企業(yè)，一種最終交割的是企業(yè)資產(chǎn)，收購(gòu)企業(yè)和購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)不僅在法律上是兩個(gè)不同的概念，在財(cái)務(wù)、稅務(wù)，操作程序中亦有很大區(qū)別。

從法律角度看，所謂購(gòu)買(mǎi)企業(yè)就是將企業(yè)或公司作為一個(gè)整體來(lái)購(gòu)買(mǎi)。作為法人，企業(yè)或公司不僅擁有一定法人財(cái)產(chǎn)，同時(shí)也是多種契約的承擔(dān)者，購(gòu)買(mǎi)企業(yè)不僅是法人財(cái)產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的轉(zhuǎn)讓，也是有關(guān)契約之權(quán)利、責(zé)任的轉(zhuǎn)讓。購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)一般只包括企業(yè)的固定資產(chǎn)、工業(yè)產(chǎn)權(quán)、專有技術(shù)、經(jīng)營(yíng)許可、營(yíng)銷網(wǎng)點(diǎn)等。

購(gòu)買(mǎi)財(cái)產(chǎn)時(shí)，契約的轉(zhuǎn)讓要經(jīng)過(guò)認(rèn)真選擇。若收購(gòu)過(guò)程中，法律評(píng)價(jià)認(rèn)為該企業(yè)在某些合同或契約中處于不利地位，可能會(huì)導(dǎo)致法律糾紛或涉及訴訟，買(mǎi)方就應(yīng)該選擇購(gòu)買(mǎi)財(cái)產(chǎn)而不是購(gòu)買(mǎi)企業(yè)。購(gòu)買(mǎi)財(cái)產(chǎn)后重新注冊(cè)一家公司即可有效規(guī)避與原公司相關(guān)的法律訴訟。

從稅務(wù)角度來(lái)看，購(gòu)買(mǎi)企業(yè)與購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的主要差別在印花稅和所得稅上。若購(gòu)買(mǎi)企業(yè)，原則上可享受原來(lái)的累計(jì)虧損，以之沖減利潤(rùn)，減少現(xiàn)期所得稅支出。在我國(guó)，所購(gòu)買(mǎi)企業(yè)若保留法人地位，則其累計(jì)虧損要用以后多年經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)抵補(bǔ)，而不能用收購(gòu)企業(yè)的利潤(rùn)抵補(bǔ)，因此，所得稅方面的好處不能在現(xiàn)期實(shí)現(xiàn)。購(gòu)買(mǎi)企業(yè)和購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的印花稅在國(guó)外按不同稅率執(zhí)行，前者很低，一般為價(jià)格的 0.5%，后者則高達(dá) 5%～6%。

從流動(dòng)資產(chǎn)的處置角度看，購(gòu)買(mǎi)企業(yè)通常要包括流動(dòng)資產(chǎn)，如應(yīng)收賬款、應(yīng)付賬款、庫(kù)存、產(chǎn)成品、原料等。購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)則不包括流動(dòng)資產(chǎn)，由于此部分資產(chǎn)與生產(chǎn)過(guò)程密不可分，因而通常采取買(mǎi)賣(mài)雙方簽訂委托代理協(xié)議，由買(mǎi)方代賣(mài)方處理應(yīng)收庫(kù)存、收取手續(xù)費(fèi)，或以來(lái)料加工方式處理賣(mài)方的原料，收取加工費(fèi)。

二、購(gòu)買(mǎi)股份

通過(guò)購(gòu)買(mǎi)股份兼并企業(yè)是發(fā)達(dá)商品經(jīng)濟(jì)中最常用的方式，買(mǎi)方既可以從股東手中購(gòu)買(mǎi)股份，亦可通過(guò)購(gòu)買(mǎi)企業(yè)新發(fā)行的股份來(lái)獲得股權(quán)，但兩種購(gòu)買(mǎi)結(jié)構(gòu)對(duì)買(mǎi)方有不同的影響。

購(gòu)買(mǎi)股份可以買(mǎi)控股權(quán)，也可以全向收購(gòu)。而購(gòu)買(mǎi)新股只能買(mǎi)到控股權(quán)而不能全向收購(gòu)。從買(mǎi)方支付的資金情況看，同樣是收購(gòu)控股權(quán)，通過(guò)購(gòu)買(mǎi)新股比購(gòu)買(mǎi)現(xiàn)股東賣(mài)出的股份要多花一倍的錢(qián)。

但購(gòu)買(mǎi)新股對(duì)買(mǎi)方的益處在于投入的資金落在企業(yè)，仍由自己控制和使用，而購(gòu)買(mǎi)原股份，則買(mǎi)方投入的資金落在股東手中。因此，購(gòu)買(mǎi)原股東手中的股份易為大股東接受，購(gòu)買(mǎi)新股則比較受小股東和股市的歡迎。在我國(guó)各類股份流通的方式不同，價(jià)格差異也很大，這使結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)更加復(fù)雜，也更為重要。

購(gòu)買(mǎi)股份模式的一種特殊方式是吸收兼并。所謂吸收兼并是指被兼并企業(yè)以凈資產(chǎn)作為股金投入買(mǎi)方，原企業(yè)以“殼”公司的形式存在并成為買(mǎi)方的股東。在我國(guó)，被吸收的企業(yè)消失，其原行政主管部門(mén)或國(guó)有資產(chǎn)管理部門(mén)成為吸收方的股東，目前，地方政府為充分利用“擴(kuò)大上市規(guī)模，限制企業(yè)數(shù)量”的上市政策，通常會(huì)采用吸收合并方式“包裝”企業(yè)。

三、購(gòu)買(mǎi)部分股份加期權(quán)

企業(yè)在實(shí)施購(gòu)并過(guò)程中往往對(duì)目標(biāo)企業(yè)某些方面不甚滿意，或認(rèn)為存在若干不確定因素可能導(dǎo)致購(gòu)并后的業(yè)務(wù)整合難以實(shí)現(xiàn)，如管理人員的潛質(zhì)及合作態(tài)度、新產(chǎn)品的市場(chǎng)前景、區(qū)域性經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)企業(yè)的影響等，特別是對(duì)于初次進(jìn)人某一領(lǐng)域(行業(yè)或地區(qū))的公司而言，他們對(duì)行業(yè)總體供求、市場(chǎng)周期，競(jìng)爭(zhēng)者情況等缺少判斷把握的能力，若貿(mào)然接手，可能導(dǎo)致巨大風(fēng)險(xiǎn)。

出于穩(wěn)健的原則，購(gòu)買(mǎi)部分股權(quán)加期權(quán)(0ion)正是為解決上述問(wèn)題而設(shè)計(jì)的購(gòu)買(mǎi)結(jié)構(gòu)，此結(jié)構(gòu)實(shí)際上是一種分步收購(gòu)方案。具體做法是：在與賣(mài)方簽訂購(gòu)買(mǎi)部分股份協(xié)議的同時(shí)，訂立購(gòu)買(mǎi)期權(quán)的合約(明確數(shù)量，價(jià)格，有效期，實(shí)施條件等)。

控制權(quán)拿不到，已買(mǎi)股權(quán)又退不掉，這已違背了買(mǎi)方的初衷。盡管如此，這種結(jié)構(gòu)安排畢竟使買(mǎi)方避免了更大的風(fēng)險(xiǎn)。與買(mǎi)方期權(quán)相對(duì)，賣(mài)方期權(quán)(Put Option)控制實(shí)施的主動(dòng)權(quán)在賣(mài)方，換言之，賣(mài)方要實(shí)施期權(quán)時(shí)，買(mǎi)方只能接受。盡管此種安排對(duì)賣(mài)方有利，但若買(mǎi)方認(rèn)為購(gòu)并可實(shí)現(xiàn)更大的利益亦可采用此種購(gòu)買(mǎi)結(jié)構(gòu)。

在并購(gòu)交易中，當(dāng)買(mǎi)賣(mài)雙方實(shí)力相當(dāng)、地位相近時(shí)，單純的買(mǎi)方期權(quán)或賣(mài)方期權(quán)難以達(dá)成交易，此時(shí)可選用混合結(jié)構(gòu)(Put and Call Option)。此結(jié)構(gòu)下，雙方均有權(quán)要求實(shí)施期權(quán)，當(dāng)實(shí)際條件不能同時(shí)滿足雙方約定條件時(shí)，通常在期權(quán)價(jià)格中尋找利益平衡點(diǎn)。

四、購(gòu)買(mǎi)含權(quán)債券

含權(quán)債券是一種公司債，其性質(zhì)是發(fā)行人在其發(fā)行的債券上附加一定的權(quán)利，買(mǎi)方可在一定時(shí)期享受這種權(quán)利。含權(quán)債券有兩種形式：可轉(zhuǎn)換債和股權(quán)性債。

所謂可轉(zhuǎn)換債(Convertible Loan)指?jìng)�券持有者可根�?jù)自己的意愿在一定時(shí)期內(nèi)，按規(guī)定的價(jià)格或比例將債券轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司股票。發(fā)行公司通常是在重大項(xiàng)目建設(shè)期或經(jīng)營(yíng)調(diào)整期，預(yù)期將來(lái)效益良好或擔(dān)心未來(lái)通貨膨脹加劇時(shí)，以此防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)�？赊D(zhuǎn)換債兼?zhèn)淞藗�券的相�?duì)安全性和股票的投機(jī)性。企業(yè)通過(guò)大量購(gòu)買(mǎi)一家公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債來(lái)實(shí)施并購(gòu)是一種較為保守的做法。

五、利潤(rùn)分享結(jié)構(gòu)(Earn out sharing)

利潤(rùn)分享是一種類似「分期付款」的購(gòu)買(mǎi)結(jié)構(gòu)。由于買(mǎi)賣(mài)雙方所處地位不同，對(duì)企業(yè)的現(xiàn)狀和未來(lái)做出的評(píng)價(jià)與判斷會(huì)存在很大差別。買(mǎi)方多持保守態(tài)度，賣(mài)方則偏于樂(lè)觀。由此導(dǎo)致買(mǎi)賣(mài)雙方對(duì)企業(yè)的價(jià)值認(rèn)定相去甚遠(yuǎn)。此時(shí)宜采用利潤(rùn)分成的購(gòu)買(mǎi)方式來(lái)解決雙方的分歧。

此種結(jié)構(gòu)安排的內(nèi)容是，雙方首先對(duì)基礎(chǔ)價(jià)格達(dá)成共識(shí)，并于成交時(shí)支付這部分款項(xiàng)，對(duì)于使用不同假設(shè)條件而產(chǎn)生的分歧部分，采用與實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)掛鉤、分期付款的方式。當(dāng)然，這部分資金的計(jì)算基礎(chǔ)要事前界定清楚，一般而言，不宜采取以稅后利潤(rùn)作為基數(shù)。這是因?yàn)橘?gòu)并交易后企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、資本狀況，乃至固定資產(chǎn)折舊計(jì)提基數(shù)、方式都發(fā)生了變化，相應(yīng)地稅后利潤(rùn)也會(huì)有很大變動(dòng)。

六、資本性融資租賃結(jié)構(gòu)(Financial Capital Leasing Structure)

所謂資本性融資租賃結(jié)構(gòu)是由銀行或其他投資人出資購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)，然后出資人作為租賃方把資產(chǎn)出讓給真正的投資者，投資人作為承租方負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)，并以租賃費(fèi)形式償還租金。

就法律意義而言，在租金及殘值全部?jī)斶�之前，租賃方是資產(chǎn)的所有者;租賃費(fèi)償清后，承租方才能成為資產(chǎn)所有者。但事實(shí)上，承租方從一開(kāi)始就是資產(chǎn)的實(shí)際擁有者，并擬成為最終所有者，甚至租賃方也清楚地知道這一點(diǎn)。

之所以采用租賃結(jié)構(gòu)，一方面可能其不具備一筆支付全部資產(chǎn)價(jià)格的能力，另一方面，也可能是最重要的，即希望從這種結(jié)構(gòu)安排中得到稅務(wù)方面的好處，因?yàn)樽赓U費(fèi)于稅前支付可計(jì)入成本，這相當(dāng)于稅前歸還貸款本金，投資人無(wú)疑可從中獲得很大利益。

當(dāng)然，在國(guó)外此種安排一般也須經(jīng)稅務(wù)當(dāng)局批準(zhǔn)，此外，這種結(jié)構(gòu)安排亦可用于政府對(duì)某些產(chǎn)業(yè)發(fā)展的鼓勵(lì)政策中。

七、承擔(dān)債務(wù)模式

我國(guó)企業(yè)兼并中出現(xiàn)的一種購(gòu)買(mǎi)結(jié)構(gòu)。其做法是在目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)與債務(wù)等價(jià)情況下，買(mǎi)方以承擔(dān)目標(biāo)企業(yè)債務(wù)為條件接受該企業(yè)資產(chǎn)，賣(mài)方全部資產(chǎn)轉(zhuǎn)入買(mǎi)方，法人主體消失。這種購(gòu)買(mǎi)結(jié)構(gòu)就其本質(zhì)而言是零價(jià)購(gòu)買(mǎi)企業(yè)，其設(shè)計(jì)的初衷是保障債權(quán)人利益，從現(xiàn)實(shí)看，這種結(jié)構(gòu)對(duì)買(mǎi)方而言可能存在巨大利益差別。

若目標(biāo)企業(yè)設(shè)立時(shí)資本充足，因經(jīng)營(yíng)不善造成資不抵債，那么買(mǎi)方以承擔(dān)債務(wù)方式購(gòu)買(mǎi)所支付的價(jià)格可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，即使目標(biāo)企業(yè)有某種特殊資源為買(mǎi)方所需，那么它也要考慮是支付很高的代價(jià)，還是尋找替代資源。

另一種情況下，企業(yè)原有資本不足，幾乎單純靠銀行貸款發(fā)展起來(lái)的(此種情況在我國(guó)很普遍)，在此情況下，企業(yè)早處于負(fù)債經(jīng)營(yíng)狀況，當(dāng)其現(xiàn)金流量不足以支付利息時(shí)，企業(yè)將陷入破產(chǎn)境地。若按自有成本或市價(jià)法評(píng)估，企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其債務(wù)額，此時(shí)以承擔(dān)債務(wù)方式收購(gòu)，買(mǎi)方獲利很大，這正是此購(gòu)買(mǎi)結(jié)構(gòu)不科學(xué)之處。

八、債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)模式

債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)式企業(yè)并購(gòu)，指最大債權(quán)人在企業(yè)無(wú)力歸還債務(wù)時(shí)，將債權(quán)轉(zhuǎn)為投資，從而取得企業(yè)的控制權(quán)。此種方式的長(zhǎng)處在于，既解開(kāi)了債務(wù)鏈又充實(shí)了企業(yè)自有資本，增加了管理力量，可能使企業(yè)從此走出困境。

事實(shí)上，由于企業(yè)之間債務(wù)連鎖(三角債)的日益加重，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)已成為現(xiàn)階段我國(guó)最常見(jiàn)的一種并購(gòu)方式。特別是下游企業(yè)或組裝企業(yè)無(wú)力支付上游企業(yè)或供貨企業(yè)大量貨款時(shí)，以債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)方式收購(gòu)控制下游企業(yè)便成為縱向兼并最便捷的途徑，但此方式可能有害于債權(quán)人，當(dāng)企業(yè)嚴(yán)重資不抵債時(shí)，以 1：1 的比例將債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)，就會(huì)損失很大的一塊利益。

由于債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)多是迫不得已而選擇的并購(gòu)方式，成交價(jià)格以債務(wù)為準(zhǔn)而非以評(píng)估后的企業(yè)實(shí)際價(jià)值為淮，因此買(mǎi)賣(mài)雙方均可能獲利亦可能蒙受損失。承擔(dān)債務(wù)模式和債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)模式都屬于特定經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的企業(yè)購(gòu)買(mǎi)結(jié)構(gòu)，從發(fā)展趨勢(shì)看，它們將逐步讓位于更規(guī)范、更合乎市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)要求的購(gòu)買(mǎi)結(jié)構(gòu)。

來(lái)源:中國(guó)能源

圖片來(lái)源：找項(xiàng)目網(wǎng)

并購(gòu)